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电连技术研究报告:汽车高频高速连接器打开公司第二成长曲线
发布时间: 2022-09-08 07:06:50 来源:hth最新版 作者:hth官方下载

  公司是国内领先的微型射频连接器厂商,十余年来深耕高频高速连接器及周边,从消 费电子拓展至智能汽车

产品详情

  公司是国内领先的微型射频连接器厂商,十余年来深耕高频高速连接器及周边,从消 费电子拓展至智能汽车。公司成立于 2006 年,长期从事高频高速连接器及周边业务,近 年来由消费电子拓往智能汽车,打开第二成长曲线。我们认为,公司的发展历程主要分为 以下三个阶段:

  ——2006-2012 年:起步初期,深耕消费电子连接器业务。2006 年 11 月,公司前身 电连有限由林德英、任俊江在深圳出资设立;公司 RF 测试连接器量产,进入中兴、TCL 供应链;2009 年,公司精密 RF 同轴连接器量产并成功取得专利;公司先后导入联想、华 为、OPPO、vivo 供应链,RF 同轴连接器演进到第 IV 代(嵌合高度 1.2mm)。

  ——2013-2016 年:受益智能手机起量而快速成长,横向布局汽车连接器业务。2013- 2014 年,公司开始研发通用同轴连接器,进入汽车连接器领域,先后进入小米、三星手 机供应链;2015-2016 年,公司微型射频测试连接器和微型射频同轴连接器迭代至第 V/VI 代,嵌合高度降至 0.7/0.8mm,布局车载智能物联高清影像的各类防水产品。这一阶段公 司业绩直接受益下游智能手机客户的需求而快速起量,营收由 2013 年的 4.69 亿元增长至 2016 年的 13.92 亿元,CAGR 达 43.73%。

  ——2017 年至今:汽车连接器业务逐步成熟,积极并购实现外延式发展。2017 年, 公司于深交所创业板上市,此后通过并购持续拓宽业务布局,实现外延式发展;2018 年, 公司收购并控股恒赫鼎富 60%股份,正式切入 FPC 业务,同年应用于汽车影像系统的 HSD 密封连接器研发项目完成样品试制;2019 年,公司汽车低损高频线缆连接器小批量交付 客户,开始布局千兆以太网的各类高速智能连接器产品开发;2020 年汽车连接器向吉利、 长城、比亚迪、长安等国内主流自主品牌汽车厂商大规模出货,车载业务营收贡献首次破 亿元,多通道车载千兆以太网连接器及线 年,公司汽车用板 对板连接器进入小试阶段,同年收购深圳爱默斯 51%股权,加码 POGO PIN 连接器业务 能力;2022 年,公司公告拟收购 FTDI 控股权,延伸 USB 桥接芯片设计能力。2021 年, 公司实现营业收入约 32.46 亿元,同比+25.2%;归母净利润约 3.72 亿元,同比+38.27%, 其中汽车连接器业务收入 3.12 亿元(同比+236.21%),营收占比为 9.62%。

  主营业务:2021 年手机/汽车/其他领域占比约 6:1:3,汽车领域高成长

  主营产品:围绕微型电连接器及互连系统广泛布局,我们估算 2021 年手机/汽车/其他 领域营收占比分别约 6:1:3,预计 2025 年有望达 1:1:1。连接器是连接两个有源设备以传 输电流或信号的装置,按照传输介质不同可分为电连接器、微波射频连接器(高频电连接 器的一种,主要用于微波传输电路的连接)、光连接器等。公司自成立以来始终围绕高频、 高速、高质量的信号传输技术布局微波射频连接器相关业务,主要产品包含汽车连接器、 工控连接器、消费电子连接器(含射频同轴连接器及线缆、BTB 连接器、软板等)及电磁 兼容件等周边产品。其中消费电子连接器业务是公司营收和利润之基石,十余年来支持公 司持续经营发展。得益于在消费电子连接器业务上的技术工艺积累和制造经验,近年来公 司将业务板块横向拓展至工艺流程相似的汽车连接器及工控连接器产品(均包含冲压、注 塑及组装等环节),实现了较强的交付能力及成本控制能力。2021 年,公司实现营业收入 32.5亿元,综合毛利率为32.05%,我们估算其中手机、汽车、其他领域营收占比约为6:1:3。 预计未来汽车、工控、可穿戴设备等板块成长迅速,其中汽车板块 2022-2025 年均营收增 速有望超过+40%。我们预计 2025 年公司手机、汽车、其他领域营收占比可达 1:1:1,汽 车板块占比大幅提升。

  ——汽车电子板块:2021 年营收占比 9.62%,毛利率 38.94%,布局高频高速类连接 器产品,为公司未来最大增量看点。公司产品覆盖全部四类汽车高频高速连接器(FAKRA、 Mini-FAKRA、HSD、以太网),并可提供应用于细分领域的 HD Camera、激光雷达、车 载 USB 系列产品。客户方面,公司率先导入国内自主品牌车企(长城、长安、吉利、比 亚迪、奇瑞等),并以此为基础持续导入国产新势力品牌理想、哪吒、零跑等、华为系极 狐、问界等,未来有望导入合资和外资车企。2021 年,公司汽车连接器业务收入 3.12 亿 元,同比增长 236%。在汽车智能化趋势下,公司将积极把握汽车高频高速连接器国产替 代窗口期,加速导入国产品牌客户,巩固行业龙头地位,板块营收有望高速增长,成为公 司未来最大增量看点。

  ——其他业务板块:2021 年营收约 10.5 亿元,毛利率约 23%,后续看点在于软板业 务拓展汽车及可穿戴设备等领域,BTB 连接器随毫米波方案渗透放量并拓展应用领域。1) 软板:公司产品包括 PI、LCP、MPI 多种基材 FPC,2021 年实现营收 3.86 亿元,已导入 谷歌可穿戴产品及京东方等大客户,预计后续公司软板业务有望拓展至新能源汽车及可穿 戴设备领域。2)BTB 连接器:我们估算 2021 年营收约 4500 万元。公司射频 BTB 产品 与芯片厂商深度绑定,未来有望导入笔电、路由器、可穿戴设备等更多领域,提升营收规 模并改善盈利水平。3)工控及物联网领域:产品主要包括服务器用 Omni EdgeASM 高速 线缆组件、物联网终端用超低频天线及其他工业类连接器等,服务器用 Sliver 系列高速线 缆组件已进入中试阶段(截至 2021 年末),我们估算 2021 年营收约 3 亿元。4)天线及 代工:公司可提供主天线、分集天线、GPS 天线、Wi-Fi/BT 天线等各种内置及外置天线 亿元。我们预计公司有望持续受益于高速数据传输、工业物 联网等技术应用的持续发展,以及在工业及物联网端产品线的逐步拓展。

  客户资源:消费电子端覆盖安卓所有头部品牌,汽车端快速突破自主品牌与新势力车 厂。消费电子板块,公司覆盖安卓端智能手机所有头部品牌,成为小米、华为、荣耀、OPPO、 步步高、三星、中兴等全球知名智能手机企业的核心供应商,并已进入闻泰通讯、华勤通 讯、龙旗科技等国内知名智能手机设计公司的供应链,此外公司软板业务已导入谷歌可穿 戴产品及京东方等大客户;汽车板块,公司整车客户近 30 家,率先于国内前十的自主品 牌车企取得突破,持续导入新势力和华为系品牌。目前公司传统车企客户包括长城、长安、 吉利、比亚迪、奇瑞等,并已通过广汽、上汽、一汽等品牌认证;新势力品牌客户包括理 想、哪吒、零跑、威马等,以及华为系客户包括极狐、问界等。未来公司客户将持续拓展, 有望陆续导入合资车企和外资车企。

  展望未来,我们认为公司的消费电子板块需求稳定,是稳定盈利的基本盘;中短期受 益于汽车智能化趋势下的高频高速连接器国产化需求,预计公司的车载高频高速连接器将 打开第二成长曲线;中长期看,连接器行业国产替代空间巨大,公司业务持续多元化发展, 有望中长期成长为“中国的安费诺”。

  行业现状:汽车智能化下,消费电子大厂纷纷跨行入局,把握宝贵先行者发展窗口期。 当前汽车行业正在经历重大变革,智能汽车有望成为继 PC、手机后的新一代互联网入口。 随着汽车的定位从交通工具向移动智能终端转变,汽车产业链的价值分配体系也将重构。 由于智能汽车的新增部件与消费电子供应链具备较强重叠性,许多消费电子公司开始布局汽车领域,如长盈精密、立讯精密、东山精密等。消费电子行业已经经过充分竞争,目前 市场上的龙头公司在生产工艺、制造水平、质量及成本管控等方面具备深厚的经验积累, 有助于其快速切入汽车领域,电连技术即为此类公司。此外,汽车领域对产品质量要求更 高,需要经过严格的认证,客户粘性较强,一旦进入后被替换的可能相对较低,先进入的 公司往往享有较强的先发优势。

  聚焦公司:积极把握汽车高频高速连接器国产替代窗口期,打开公司第二成长曲线。 在新能源汽车高景气度以及智能化趋势加速的背景下,高频高速连接器需求确定性极高; 目前国内自主品牌车厂面临国外一线连接器厂商订单量激增、产能不足以满足大量的定制 化需求的现状,给国内连接器厂商带来了宝贵的发展窗口期。高频高速连接器更注重结构 设计、整车厂定制化需求高(要求厂商具备 know-how 能力),因此在国产替代窗口期, 整车厂往往会倾向于将具有一定设计和生产经验的厂商纳入供应链。公司在汽车领域布局 较早,相较国内友商先发优势明显,技术积累深厚。我们认为,中短期内,随加速客户拓 展、产能陆续释放以及生产自动化水平持续提高,公司将积极把握行业发展机遇,有望在 窗口期迅速扩大营收、提高市场占有率,打开第二成长曲线 年公司车载 业务营收占比可达 15%+,2024 年有望提升至 30%+,2021-2024 年营收 CAGR 超 70%。 其他板块方面,工控连接器有望受益于高速数据传输、工业物联网等技术应用的持续发展 以及产品线开拓稳步增长;考虑到以智能手机为代表的消费电子产品换机周期延长,我们 预计公司射频连接器及线缆连接器、电磁兼容件等传统主业有望平稳发展,BTB 连接器未 来看点在于 5G 毫米波渗透与笔电、路由器等非手机消费电子领域端的应用拓展,软板则 有望持续受益于与 LCP 天线产品协同以及可穿戴、新能源汽车等非手机领域客户的拓展。

  长期行业逻辑:连接器行业市场大、增速稳,国产替代趋势明朗。连接器行业增速稳、 空间大。据 Research and Markets,2021 年全球连接器行业市场空间达 641.9 亿美元, 预计 2026 年有望增长至 858.4 亿美元,5 年 CAGR 达 6%。整体而言,国内连接器市场 的供需在一定程度上存在错配。需求端,国内目前已成为全球连接器最大区域市场,2019 年占全球 31.4%的市场份额。供给端,目前连接器行业第一梯队玩家以泰科电子(TE Connectivity)、安费诺(Amphenol)、莫仕(Molex)等为代表的大型跨国连接器厂商为主,广泛布局工业、服务器、汽车等市场;第二梯队主要是以日本压着端子(JST)、广濑电机(Hirose) 等为代表的日本企业和以鸿海精密为代表的台资企业为主,在电脑及外设领域占据一定优 势;第三梯队以立讯精密、得润电子、电连技术为代表,其连接器产品在智能手机、平板 电脑、家用电器等细分下游领域占据一定竞争优势,但整体份额较低,且优势领域集中于 3C 领域相对单一。随着我国新能源汽车领域的快速发展以及本土造车新势力崛起,少数 龙头厂商(如中航光电、瑞可达、电连技术等)积极布局汽车连接器,已在汽车高压/高频 高速连接器领域形成一定的竞争力,可与海外龙头同台竞争。展望未来,我们看好国产厂 商以新能源汽车、工控物联网等非传统应用领域为契机,持续替代海外龙头厂商份额。

  长期公司逻辑:复刻海外龙头发展路径,业务持续多元化、均衡化发展,看好公司成 长为“中国的安费诺”。安费诺成立于 1932 年,是全球最大的连接器制造商之一。回顾安 费诺近年发展,我们发现通过并购推动业务多元化发展是其快速成长的核心动力之一。据 芯三板微信公众号,安费诺近十几年收购了 9 家汽车领域的公司、11 家通信领域的公司、 10 家工业领域的公司以及 4 家航天航空领域的公司(截至 2021 年底,不完全统计)。在 积极的收购推动下,安费诺的业务结构亦呈多元化发展:2005 年,安费诺下游主要分布 在通讯、工业及汽车、商用航天及军事三大行业,营收占比分别为 51%/25%/24%;截至 2021 年,安费诺主要业务已拓展至宽带通信、信息技术及数据通信、移动网络、移动设 备等多领域,更加均衡的业务结构帮助安费诺获得持续稳定的成长动力。目前,安费诺相较于连接器龙头泰科电子的营业收入比值已由2005年的14.11%提升至2020年的57.62%, 与行业 TOP 1 的差距持续缩小。我们认为,公司近年来的战略布局与安费诺有相似之处: (1)内生发展促进业务多元化:公司此前主要聚焦消费电子中的智能手机领域,自 2014 年以来布局汽车连接器市场,近年来亦积极布局工控、物联网等多领域产品。截至 2021 年,车载、工控板块营收占比均近 10%,看好后续公司在车载、工控、通信等板块的持续 布局。(2)外延并购快速补齐细分领域能力:2018 年以来,公司加速横向拓展,相继收 购恒赫鼎富 60%股权(2018 年 10 月,拓展 FPC 软硬板及相关表面组装技术)、参股南京 锐玛(2019 年 4 月,加码毫米波与太赫兹领域)、收购深圳爱默斯 51%股权(2021 年 10 月,强化 PogoPin 连接器生产能力)、拟收购 FTDI(2022 年 6 月,加码 USB 桥接芯片, 加速布局海外业务)。中长期维度下,公司内生增长+外延拓展双管齐下,业务结构预计将 持续朝多元化、均衡化发展,后续有望打造平台型精密连接器制造商,成为“中国的安费 诺”。

  董事长夫妇合计控股 30.62%,董事长陈育宣先生行业经验丰富,有助于战略制定远 瞩高瞻。截至 2022 年一季报,董事长陈育宣先生持有公司 20.41%股份,其妻子林德英女 士持有公司 10.21%股份,二者为一致行动人,合计持有公司股份达 30.6%。陈育宣先生 在电子元器件行业从业近 40 年,目前任深圳市连接器行业协会副会长,具有丰富的研发、 生产和销售经验,有助公司在战略布局上把握正确航向。此外,公司创业合伙人兼前任董 事任俊江先生持股 7.10%;战略投资人朱义龙先生持股5.00%;陈育宣外甥朱旭持股 1.44%; 林德英外甥潘晓辉持股 1.28%。子公司方面,恒赫鼎富为公司最大子公司,主要经营软板、 软硬结合板和 LCP 产品,同时具备卷对卷的制程产能及较高的 SMT 制程能力,协助电连 技术开发 BTB 类连接器产品,2021 年实现营业收入 4.73 亿元,实现净利润 1776 万元。

  近年来公司积极采取激励措施,凝聚团队战斗力。2020 年公司推出第一期员工持股 计划,该计划实际持股规模为 580 万股,占总股本 1.38%,参与对象包括公司(含控股子 公司)的董事(不含独立董事)、监事、高级管理人员及核心员工,总人数共计不超过 176 人,购买回购股票的价格为 19.49 元/股,第一个锁定期已于 2021 年 12 月 24 日届满。2022 年公司推出限制性股票激励计划,限制性股票数量 504.5 万股(首次授予的限制性股票数 量为 441.6 万股,预留授予的限制性股票数量为 62.9 万股),占总股本 1.2%,第一类限 制性股票授予价格为 18.65 元/股,第二类为 26.25 元/股,锁定期 12 个月,激励对象总计 227 人,包括在公司(含子公司)任职的董事、高级管理人员及核心骨干。行权条件方面, 第一类和第二类限制性股票在第 1/2/3 个解除限售期的业绩考核目标均分别为:以 2021 年营业收入为基数,2022 年营业收入增长率不低于 10%;以 2022 年营业收入为基数, 2023 年营业收入增长率不低于 20%;以 2023 年营业收入为基数,2024 年营业收入增长 率不低于 20%。我们认为,公司股权激励覆盖人数较广,有望将员工利益与公司利益有机 结合,调动员工积极性,凝聚团队战斗力。

  收入端:消费电子、智能汽车先后发力,公司 2021 年营收 32.46 亿元(同比+25.2%), 2013-2021 年营收 CAGR 为 27.36%。我们认为公司 2013 年以来(公司最早公开财务数 据可追溯至 2013 年)的营收成长可分为三个阶段:(1)2013-2016 年,全球智能手机出货量 CAGR 为 13.0%(IDC 口径,下同),受益于全球智能手机需求提升与射频连接器国 产化趋势,公司连接器和电磁兼容件业务持续放量,带动营收稳定增长。据公司公告,公 司微型射频连接器、线缆连接器组件、电磁兼容件产品的销量分别由 2014 年的 11.30/1.86 /15.73 亿件提升至 2016 年的 20.07/4.48/62.56 亿件,CAGR 分别为 33.27%/55.20%/ 99.43%;公司营收则由2013年的4.69亿元增长至2016年的13.92亿元,CAGR达43.73%。 (2)2017-2018 年,全球智能手机增长势头减弱,出货量分别同比-0.27%/-4.16%,受此 影响,公司 2017、2018 年分别实现营收 14.23、13.41 亿元,同比+2.21%/-5.75%,增长 放缓。(3)2019 至今,公司汽车端高频连接器持续放量,且向国内头部汽车品牌提供产 品出货量持续攀升,推动营收由 2019 年的 21.61 亿元增长至 2021 年的 32.46 亿元,CAGR 达 22.6%;其中 2019 年营收增长但利润下降主要系子公司恒赫鼎富并表,新产品导入, 前期研发投入一次性费用较高,期间费用增幅同比较大所致。整体来看,公司近年来受益 于消费电子、智能汽车先后发力,2021 年实现营收 32.46 亿元(同比+25.2%),2013-2021 年营收 CAGR 为 27.36%。

  毛利率:受行业竞争影响近年来整体下行,2020 年迎来拐点,往后看毛利率更高的 汽车连接器放量有望带动整体毛利率上行。近年来,由于射频连接器及线缆业务行业竞争加剧、软板业务开拓(2019 年软板业务亏损,拖累公司业绩)以及毛利率较低的电磁兼 容件/其他主营业务营收占比提升等原因,公司综合毛利率由 2013 年的 55.20%降至 2019 年的 26.90%,整体呈下行趋势。2020 年以来,公司软板业务毛利率改善、电磁兼容件业 务毛利率筑底回升,叠加毛利率较高的汽车连接器业务放量,毛利率由 2019 年的 26.90% 反弹至 2021 年的 32.05%,其中射频连接器及线缆、电磁兼容件、软板、汽车连接器、其 他主营业务毛利率分别为 38.24%/33.28%/17.52%/38.94%/20.12%。展望未来,在消费电 子业务利润率触底的同时,我们认为汽车智能化趋势下,毛利率更高的汽车连接器放量是 大势所趋,伴随公司汽车连接器产品规模化出货以及自动化生产水平提升,其营收占比有 望持续攀升,带动综合毛利率进一步提高。

  费用端:各项期间费用率保持稳定,研发费用率超 8%,高于行业平均水平。公司期 间费用率近年来整体稳定,2018-2021 年分别为 19.60%/17.85%/19.10%/19.15%。具体 来看,2018-2021 年期间,公司销售费用率分别为 3.94%、3.81%、3.64%、3.77%,管 控良好;管理费用率分别为 7.65%、5.7%、5.36%、6.67%,2021 年同比上升系管理员 工工资支出增加及员工持股计划成本分摊导致;财务费用率分别为-1.91%、-1.12%、 -0.48%、-0.06%;研发费用率分别为 9.92%、9.45%、10.58%、8.78%,高于行业平均 水平。截至 2021 年底,公司拥有研发人员 815 人(同比+7.24%),占总人数的 14.09%。 公司拥有较强的研发能力和制造能力,在天线设计及仿真、连接器设计及仿真、模具能力、 自动化能力等核心技术领域积累多年。公司专门设立自动化设备开发团队,在冲压及注塑 流程上对标国际领先的连接器企业对现有设备及自动机进行升级,提升智能制造水平。截 至 2021 年底,公司已量产的研发成果包括多通道车载千兆以太网连接器及线束,实现了 在汽车以太网领域的产品布局;汽车专用高精密产品的全自动组装技术,提高了汽车连接 器产品的组装、检测、包装效率;一种扩展型多通道 BTB 连接器的研发使产品结构稳固, 组装方便,良品率和可靠性提高等等。经过多年积累,公司能够为客户提供高效、高质、 高精度、高良率的微型电连接器及互连系统相关产品,符合下游客户的多样化需求和精密 性需求。展望未来,预计公司将进一步增强研发投入,加强技术创新,提升研发实力,促 进公司长期稳健发展。

  核心观点:在汽车智能化趋势加速的背景下,高频高速连接器的单车使用量大幅提升, 我们测算搭载 L2/L3/L4 及以上 ADAS 系统车型高频高速连接器的单车价值量分别达 600/1200/2000 元,预测 2025 年中国市场规模将超 200 亿元,5 年 CAGR 达 20%。在国 内需求大增、国际一线连接器大厂产能有限的背景下,内资高频高速汽车连接器厂商有望 迎来宝贵的国产替代窗口期。公司自 2014 年开始布局车载连接器,是国内汽车高频高速 绝对龙头,具备先发优势,目前产品已覆盖全部四类(FAKRA、Mini-FAKRA、HSD、以 太网)。客户方面,公司初期主攻国内前十的自主品牌车厂且均已取得突破,把握国产替 代先机,2021 年汽车板块营收达 3.1 亿元,我们预计 2022 年营收为 6.1 亿元,其中传统 车企长安、长城、吉利三家营收占比约八成,且已突破比亚迪、奇瑞等客户,目前正持续 导入新势力理想、哪吒、零跑、威马等以及华为系极狐、问界等车厂;我们预计 2023 年 板块营收将达 11.19 亿元,其中比亚迪有望受益 DiLink 5.0 平台上车放量成为公司客户最 大增量(估算 2023 年营收贡献近 3 亿元,成第一大客户),此外,公司与方案商华为在以 太网连接器方面紧密合作拓展整车客户,并将供货亚马逊与 Rivian 合作的电动送货车, 2023 年有望贡献近亿元营收。我们认为,公司正把握宝贵的国产替代窗口,汽车端的未 来成长将持续受益于“场景优化(智能化升级,摄像头、激光雷达、中控屏、多合一等使 用升级)”+“客户拓展(自主品牌开始,到新势力车厂,到合资等其他车厂)”+“产能释 放及产品结构改善(从目前以 FAKRA 为主,到 MiniFAKRA 及以太网占比为主)”。我们估 算 2021 年公司在中国高频高速连接器市占率近 3%,预计 2022 年超 5%,长期看至 30%; 我们预测 2022-2024 年板块营收分别 6.11/11.19/15.82 亿元,营收占比将逐渐升至 30%, 期间毛利率超 40%,净利率超 25%。

  汽车连接器是连接汽车内电子系统的信号枢纽,可分为低压/高压/高频高速连接器, 其中高压主要受益于电动化趋势,高频高速主要受益于智能化趋势。高压传输类似于汽车 运行的“动脉血管”,是电动汽车行驶的关键;高频高速传输则类似于汽车运行的“神经 网络”,是汽车智能化的关键;连接器则起到连接“血管”、“神经”与各“器官组织(车 内各电子系统模块)”的作用。分别来看:(1)低压连接器:用于低压电流传输,工作电 压一般低于 20V。(2)高压连接器:用于高压电流传输,受益电动化趋势,新能源汽车销 量大增带动高压连接器需求。产品根据应用场景不同可提供 60-380V 甚至更高的电压等 级传输,以及 10-300A 甚至更高的电流等级传输。新能源汽车中电驱系统各模块间电压电 流的稳定传输对行车安全至关重要,因此高压连接器对机械性能(机械寿命、机械防呆、 连接器的插拔力等)和环境性能(耐温、耐湿、耐盐雾、振动、冲击等)要求极高,认证 更为严格。(3)高频高速连接器:用于数据传输,受益智能化趋势,单车使用量大幅增加。 在结构设计上,高频高速连接器在结构设计上更重视集成化、小型化,节约板端空间,并 且设计精度要求高(塑胶模具精度达±0.005mm);在性能上,更为看重信号传输频率、 速率和稳定性(抗电磁干扰能力)。当前受益于汽车电动化和智能化趋势,高压连接器和 高频高速连接器市场需求尤为旺盛,成为汽车连接器市场规模增长的主力产品。展望后续, 在 ADAS、人机交互系统、域控架构等不断普及和迭代升级的背景下,车内“神经网络” 将更加密集和重要,高频高速连接器需求将更为旺盛。

  汽车高频高速连接器与通讯端射频连接器技术同源,是电连目前主要布局领域。汽车 高频高速连接器与通讯、消费电子用射频连接器具备一定的技术同源性。射频连接器组件 具有微型化、结构复杂、高精度的技术特征,在参数上对回波损耗、插入损耗、接触阻抗 等电气特性有严格的要求以满足传输性能;汽车高频高速连接器在此基础上还要求抗震动、 抗冲击,具备出色的机械性能和环境适应性。根据连接的电缆种类可以将高频高速连接器 分为两类:(1)同轴连接器:包括 FAKRA 和 Mini-FAKRA,连接同轴电缆,主要传输高 频信号(模拟信号)。同轴线通常由内导体层、绝缘层、屏蔽层和护套层组成,通常用于 互联网连接、电视信号分配和无线电传输。FAKRA 是汽车行业通用标准的射频连接器, 被广泛用作汽车高频应用的标准接口,最高支持传输频率可达 6GHz,一般用于连接单线 单芯结构的同轴电缆;Mini-FAKRA 是 FAKRA 的升级版,拥有集成度高、体积小的特点, 最高传输频率达 20GHz。从应用来看,同轴连接器主要用做音视频信号和无线信号的传输 接口,广泛应用于车载摄像头、GPS、汽车天线)差分连接器:包括 HSD (High-Speed Data)和以太网连接器,连接双绞线电缆,主要传输数字信号。双绞线主 要传输低压差分信号(LVDS,Low Voltage Differential Signaling),有利于消除信号传输 过程中的外部电磁干扰(EMI)。HSD 连接器最高支持 2GHz 的传输频率和 6Gbps 传输速 率,主要用于车载显示。以太网连接器最高支持 10Gbps 以上的数据传输速率,可以满足 未来规格更高的 ADAS 传感器数据传输场景,目前主要用于高速网关、域控制器间数据传 输和激光雷达上。由于同轴电缆和双绞线电缆的电气性能不同,两种电缆的主要传输信号 性质和应用场景存在差异,因此我们认为同轴连接器和差分连接器不存在明显的替代关系, 未来将长期共存。

  此外,域控制器的广泛应用提升了主芯片/方案厂商的话语权,未来看芯片厂商主导、 连接器厂商协同,强化合作引领汽车高速连接行业发展。随汽车电动化智能化高速发展, 传统上基于电子控制单元(ECU)的分布式结构复杂度已接近上限。为解决分布式架构低 效问题,域集中式架构应运而生,并得到广泛认可和应用。域控制器主芯片的算力和集成 度直接决定了电子电气架构的形态,从而决定了智能汽车的性能表现,是域控制器的核心。 在数据传输量大增和主芯片算力快速提升的背景下,域控制器间稳定、快速的数据传输成 为研发重点。在消费电子领域,连接器厂商往往与芯片大厂合作关系密切,能够更具针对 性地开发适用于各芯片的连接器产品,从而更好满足移动终端各模块间对高速数据传输的 需求。在域控制器逐渐普及的趋势下,汽车领域有望复制消费电子领域的发展路径,在主 芯片厂商(方案商)的主导下,汽车连接器厂商将配合研发,实现连接器产品的快速迭代, 最大程度发挥主芯片的性能,满足在域集中式架构下高速传输数据的需求。我们认为,未 来与芯片厂商合作密切的汽车高频高速连接器厂商将更具竞争力。

  市场空间:2025 年中国汽车高频高速连接器市场规模有望超 230 亿元

  2021 年中国/全球汽车连接器市场规模分别为 170/43 亿美元,中国市场占比达 25.2%。 根据鼎通科技招股书和 Connector Supplier 援引的 Bishop & Associates 数据,2021 年全 球汽车连接器市场规模为 170.21 亿美元,占全球连接器市场的 21.9%,2011-2021 年 CAGR 达 5%;中国汽车连接器市场规模为 42.84 亿美元(折合约 290 亿元),2011-2021 年 CAGR 达 10.8%,远高于全球市场平均增速。我们认为,受益于汽车电动化和智能化 趋势,高压连接器和高频高速连接器市场需求尤为旺盛,将带动汽车连接器市场规模持续 增长;中国新能源汽车加速渗透,占全球销售份额有望持续提升,预计中国汽车连接器市 场规模增速仍将高于全球市场。

  价值量测算:随汽车智能化趋势加速,汽车高频高速连接器将实现量价双升,我们测 算搭载 L2/L3/L4 及以上级别 ADAS 车型高频高速连接器使用量分别为 30+/50+/70+个, 价值量分别达 600/1200/2000 元。高频高速连接器主要应用场景可以分成三个部分,分别 为:ADAS 自动驾驶、网联系统(T-BOX)和智能显示。我们测算,目前 L2/L2+级别车型主要使用 FAKRA、Mini-FAKRA 和 HSD 连接器,连接器 ASP 约为 20 元,预计整车使用 连接器数量超 30 个,价值量约 600 元;L3 级别车型开始配备激光雷达,同时整车数据传 输量成倍增长,因此开始应用以太网连接器,预计整车使用连接器数量超 50 个,连接器 ASP 略有提升,整车价值量约 1200 元;L4/L5 级别 ADAS 配置以及整车对数据传输速率 要求再次大幅提升,以太网连接器逐渐替代 HSD 连接器,使连接器单价提升至近 30 元, 整车价值量提升至 2000 元。

  全球汽车连接器市场呈现寡头竞争格局,CR3 近七成。国际一线连接器和线束厂商如 泰科、安费诺、矢崎、莫仕、罗森伯格等在汽车连接器领域占有绝对优势,主要系其发展 历程较长,在过去几十年里主导行业标准、引领产品迭代升级;此外,国际大厂已完成全 球化业务和生产制造布局,具备大规模生产能力,长期以来行业集中度高,呈现寡头竞争 局面。根据 Bishop & Associates 数据(转引自华经产业研究院),2019 年全球汽车连接 器市场份额位居前列的厂商主要以美、日连接器巨头和 Tier1 为主,泰科(TE)、矢崎、 安波福分列前三位,市场份额分别为 39.1%/15.3%/12.4%,CR3 达 66.8%,前十大厂商 合计占据 86.5%的份额。

  在新能源车销量大增、汽车智能化趋势加速等因素影响下,国际一线大厂产能紧张, 国内厂商正积极把握国产替代窗口期,完成 know-how 积累,打破国际大厂的竞争壁垒。 从销量来看,2021 年,中国/全球新能源汽车销量分别为 352/675 万辆,中国销量占比超 50%。以传统车企比亚迪为例,2022 年起比亚迪停止销售传统燃油车,上半年新能源汽 车销量超 64 万辆,同比+314%;以新势力品牌问界为例,公司新款车型 M7 开启预定后 72 小时内销量达 6 万台,展现国内新能源汽车行业高景气度。从智能化趋势来看,传统车 企和新势力品牌车机系统(如比亚迪 DiLink 等)和 ADAS 系统(如小鹏 Xpilot 等)迭代 加速,平均 1-2 年进行一次幅度较大的版本更新,带动搭载新系统车型的配置升级。在新 能源汽车高景气度以及智能化趋势加速的背景下,国外一线厂商订单量激增,产能不足以 满足大量的定制化需求导致订单交期大幅延长,从而给国内厂商带来了宝贵的发展窗口期。 从行业角度,汽车产业供应链稳定性较高,供应商往往不会轻易更换。因此国内连接器生 产商需在窗口期关闭前(国际大厂产能释放,供需紧张关系缓解)积极把握机会,确保获 得未来 3-5 年内稳定的供应商地位。近年来供应链窗口正逐步打开,我们看到以电连技术 为代表的国内连接器公司正积极把握历史性机遇,借此完成 know-how 积累,形成品牌和 规模效应,突破长久以来国际一线大厂的竞争壁垒,进而提升市占率。

  业务发展:公司是国内汽车高频高速连接器领军企业,具备先发优势。电连技术凭借 在消费电子射频连接器领域多年的技术积累,2014 年起战略布局汽车高频高速连接器领 域,参与多项行业标准的制定,是国内较早切入该领域的连接器厂商。目前公司产品品类 齐全,可提供几乎全部车载高频高速连接解决方案。客户方面,公司率先导入国内前十品 牌车企,以此为基础向国产新势力品牌拓展,目前整车客户近 30 家,未来有望继续导入 合资和外资车企。2020 年公司汽车连接器营收超 0.9 亿元,2021 年营收达 3.1 亿元,同 比+236%。我们认为,公司具备丰厚技术积累和先发优势,未来随客户拓展和产能释放, 在正确把握汽车高频高速连接器国产替代窗口期的前提下,营收有望持续高速增长,市占 率有望快速提升。我们估算 2022 年公司在中国高频高速连接器市占率将超 5%,长期有望 超 30%。

  产能布局:采用以销定产生产模式,目前以深圳总部生产基地为主,战略布局合肥基 地满足长三角整车客户需求。2017 年,公司上市募投项目“增资合肥电连用于连接器产 业基地建设项目”包括四个产品系列的生产线建设,其中之一为“汽车用射频连接器生产 线建设”。由于公司汽车连接器主要客户以国内自主品牌车企为主,地理位置上偏重于长 三角区域,该区域汽车零部件包括汽车电子的基础较好,叠加整车厂商有对汽车零部件就 近供货的需求,因此合肥是公司汽车电子业务开拓的重点。目前合肥工厂主要作为连接器 组装车间,公司主要汽车连接器产品仍在深圳生产基地进行生产。2021 年公司汽车连接 器销量为 1.49 亿件,同比+181%,产销比接近 1:1。公司目前在手订单充沛,我们认为在 以销定产的模式下,公司汽车连接器产能将快速释放,保证产品的按时交付。

  客户结构:初期主攻国内前十的自主品牌车厂且均已取得突破,其中比亚迪有望成为 2023 年最大增量;目前正持续导入新势力理想、哪吒、零跑等,华为系极狐、问界等车 厂。公司凭借先发优势和本土化优势,率先把握国产替代窗口期,完成对国内前十自主品 牌车企的认证和导入,随后导入部分新势力品牌。目前,公司主要的客户导入路径可分为 直接在整车厂认证(FAKRA 类产品为主)和通过方案商导入合作(以太网产品为主):(1) 整车厂商导入:公司客户基础较好且拓展迅速,目前整车客户近 30 家。公司已导入客户 包括传统车企长城、长安、吉利、比亚迪、奇瑞等,并已通过广汽、上汽、一汽等品牌认 证;新势力品牌客户包括理想、极狐、问界、哪吒、零跑等厂商;未来有望陆续导入合资 车企和外资车企。(2)方案商导入:公司与方案商华为在以太网连接器方面紧密合作,拓 展整车客户,预计随与华为合作的整车厂逐渐增多、搭载华为平台的车型逐渐放量,公司 有望持续受益;公司还将供货亚马逊与 Rivian 合作的电动送货车,预计 2023 年起贡献营 收。从营收结构来看, 2021 年公司汽车连接器营收 3.1 亿元,主要由长城、长安、吉利 三家传统车企贡献,我们估算合计占比约八成。展望后续,公司将成为比亚迪搭载 DiLink 5.0 系统车型的主供应商,我们预测 2023 年比亚迪将成为公司汽车连接器业务第一大客户, 营收贡献有望近 3 亿元,此外公司在华为端和亚马逊均有望实现近亿元收入。我们认为, 随对新客户车型产品供应规模逐渐增长,公司下游客户的营收结构将进一步优化;长期来 看,公司以国内自主品牌客户为基,未来有望陆续导入合资车企和外资车企,客户群体将 进一步扩大。

  技术优势:公司在连接器设计领域拥有深厚技术积累,培养自动化设备开发团队不断 提高生产线 年,公司凭借在射频领域设计、制造等方 面积累的经验,战略布局汽车高频高速连接器,参与了多项行业标准开发和制定工作,主 要产品均已通过 IATF 16949 车规认证。公司仍持续推进汽车连接器领域的研发工作,包 括对多通道车载千兆以太网连接器及线束、高速传输车载 USB 连接器、车用板对板连接 器等产品的研发,预计未来将继续加大对以太网(10Gbps)以及 Mini-FAKRA 组(8-15MP 高清摄像头连接)产品的研发力度。(2)生产方面:公司注重生产自动化机器的自主研发, 未来生产线自动化水平有望快速提升。2021 年,公司汽车连接器材料成本/直接人工/制造 费用占营业成本比重分别为 60.3%/25.4%/14.3%。其中直接人工成本占比较高,主要用于 组装环节,相较于国外一线连接器厂商的全自动化生产线仍有一定差距。公司已培养了一 支专业的自动化设备开发团队,该开发团队已在大部分产品的生产上开发出全自动组装设 备(包括 FAKRA 三代连接器自动组装机、HSD 全自动组装机等),并在冲压及注塑流程 上对标国际领先的连接器企业对现有设备及自动机进行了升级,拥有了业内较强的自动化 设备开发实力。我们认为,公司在汽车连接器业务发展前期,出货量较小因此不具备规模 优势,而连接器产品定制化需求较高,使用自动机设备建设全自动产线成本过高,生产效 益较低。未来随订单量持续增长,我们预计公司将大量使用自动机、冲床、注塑机等设备 提高自动化生产水平,直接人工成本有望逐渐降低,公司盈利能力将进一步增强。

  盈收预测:我们预计公司 2022-2024 年汽车连接器业务营收分别为 6.11/11.19/15.82 亿元。汽车智能化趋势不可逆,长期需求确定性极高;同时,高频高速连接器更注重结构 设计(厂商的 know-how 能力),因此在国产替代窗口期,整车厂会倾向于将具有一定设 计和生产经验的厂商纳入供应链。公司凭借先发优势和深厚的技术积累,已成为国内领先 的汽车高频高速连接器供应商,具备品类齐全的产品线和客户基础。我们认为,公司将在 原有整车客户中继续提升份额,并加速拓展新客户,把握行业国产替代窗口期;未来随产 能逐渐释放,公司汽车连接器产品销量有望高速增长,形成规模效应和品牌效应后继续巩 固和扩大在国内市场的优势。我们预测,2022-2024 年公司汽车连接器业务营收分别为 6.11/11.19/15.82 亿元,2021-2024 年营收 CAGR 近 72%。

  核心观点:公司公告拟通过发行股份及支付现金的方式收购 FTDI 上层出资人的有关 权益份额以及 Stoneyford 直接持有的 FTDI 19.8%股份。经交易各方协商,本次交易采用 差异化作价,拟以现金方式收购标的企业 GP 份额和境外股权(FTDI19.8%股份),拟以 股份或现金的方式收购标的企业的 LP 份额。交易完成后,公司将通过直接持股 19.8%、 间接持股 80.2%的方式控制 FTDI 100%股权。FTDI 是全球领先的 USB 桥接芯片设计厂商, 市场占有率居全球前列,可提供 USB 桥接芯片、线缆、模块三大类产品,可广泛应用于 工业控制、汽车电子、消费电子、通讯等多个领域,客户覆盖各行业一线 年, FTDI 实现营业收入 0.72 亿美元,模拟净利润 0.43 亿美元(实际净利润加回公司 2021 年 度发放一次性激励奖金约 3000 万美元),毛利率/净利率(模拟)分别为 77.7%/59.6%。 通过复盘安费诺的发展历程,我们认为,如果公司顺利收购 FTDI,将受益于汽车电子化、 工业品互联化以及消费电子智能化趋势;此外,也将与其在产品、客户、研发方面形成业 务协同,优化并拓展公司整体业务布局,增强核心竞争力,巩固国内连接器头部厂商的市 场地位,向国际一线连接器厂商进军。我们预测,2022-2024 年 FTDI 营收分别为 6.21/7.57 /9.09 亿元,2021-2024 年营收 CAGR 达 23%。

  从全球连接器市场历史发展路径来看,头部厂商通过并购扩大业务范围,前十大厂商 份额稳步提升。根据 Bishop & Associates 数据(转引自 Connector Supplier),过去 40 年里,头部连接器厂商市场份额持续增长,CR10从1980年的38%提升至2020年的61%。 其中,通过并购细分领域中小厂商成为连接器大厂拓展业务领域的主要方式之一。以安费 诺为例,其通过并购多家连接器生产企业,将产品线拓展到军工、航空航天、通信等领域。 根据芯三板微信公众号不完全统计,安费诺近十几年在汽车领域收购了 9 家汽车领域、11 家通信领域、10 家工业领域和 4 家航天航空领域的公司。安费诺重大并购包括:(1)2005 年,收购高密度电子连接器厂商泰瑞达,大幅提升自身在高速通信连接器市场的竞争力;(2)2013 年,收购通用电气先进传感器业务,将其传感器和传感器配件产品与安费诺核 心连接应用产品链相互补充;(3)2014 年,收购 Casco 汽车集团,增强在汽车领域的竞 争力;(4)2015 年,斥资近 13 亿美元收购新加坡电子连接器龙头 FCI 亚洲贸易公司,加 码布局通信和工业领域;(5)2019 年,收购领先的国防线束供应商 Borisch,增强在军用 航空航天市场的实力。安费诺通过多项并购大幅提升成长性和盈利能力,拓展业务范围, 使其成为全球连接器 Top10 厂商中增长最快的公司。2021 年,安费诺实现营业收入 109 亿美元,2006-2021 年 CAGR 超 10%。

  交易方案:公司拟通过发行股份及支付现金的方式收购 FTDI 100%股权

  电连技术拟通过直接和间接持股方式控制 FTDI 100%股权。2022 年 6 月 27 日,公 司发布《电连技术股份有限公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易 预案》,交易的整体方案由发行股份及支付现金购买资产和募集配套资金两部分组成:(1) 公司拟通过发行股份及支付现金的方式收购 FTDI 上层出资人的有关权益份额以及 Stoneyford 直接持有的 FTDI 19.8%股份。本次交易的标的资产为建广广力、建广广连、 建广广全、建广广科、建广广鹏等 5 支基金中建广资产作为 GP(普通合伙人)拥有的全 部财产份额和相关权益,建广广力、建广广全、建广广科、建广广鹏等 4 支基金之 LP(有 限合伙人)的全部财产份额和相关权益以及 FTDI 19.8%股权。经交易各方协商,本次交 易采用差异化作价,拟以现金方式收购标的企业 GP 份额和境外股权,拟以股份或现金的 方式收购标的企业的 LP 份额。目前,交易标的资产的审计、评估工作尚未完成,预估值 尚未确定。(2)本次交易中,上市公司拟向实际控制人陈育宣或其控制的关联人发行股份 募集配套资金。募集配套资金总额不超过拟发行股份购买资产交易价格的 100%,且发行 股份数量不超过本次发行前上市公司总股本的 30%。本次募集配套资金扣除中介机构费用 及相关税费后,拟用于支付本次交易的现金对价、补充上市公司流动资金以及投入目标公 司在建项目建设等。

  业务发展:深耕 USB 桥接芯片多年,在桥接芯片行业市场占有率排名前列。FTDI 成 立于 1992 年,专业从事于 USB 桥接技术相关产品的设计、研发和销售,主要产品包括 USB 桥接芯片、模块、线缆及相关配套的软件。FTDI 芯片产品采用 Fabless 经营模式, 将晶圆制造、封装测试等生产环节委托供应商进行。公司深耕 USB 桥接芯片行业多年, 与国际一线芯片设计厂商高通、英伟达等均有合作,在 USB 数据传输领域形成研发协同。 目前在桥接芯片领域市场占有率排名全球前列(USB 桥接芯片市场基本被国外厂商垄断, 市场占有率排名前列公司为 FTDI、Silicon Labs、Microchip、德州仪器、英飞凌),产品 销往全球 50 多个国家。根据公司公告,2021 年,FTDI 实现营业收入 0.72 亿美元,净利 润 0.13 亿美元(公司 2020/ 2021 年度存在发放一次性激励奖金的情形,发放金额规模预 估在 3000 万美元左右,导致目标公司净利润相对较低),模拟净利润 0.43 亿美元,毛利 率/净利率(模拟)分别为 77.7%/59.6%。

  汽车领域布局:FTDI 持续拓展产品应用场景,车规级 USB 桥接芯片已通过认证,未 来有望快速导入整车客户。在智能化趋势的背景下,整车厂在为汽车增加更多传感器并支 持更多的外部连接,如无钥匙进入、胎压检测、雷达传感器、互联网连接、手机/车机系统 同步等。车机接口数量的大幅增长将带动桥接芯片的需求,例如:FTDI 公司产品 FT4232H 可用于桥接 3 个低功耗蓝牙(BLE)收发器,可用于手机无钥匙进入;FT230XQ 可用于 调试端口和汽车子系统的固件更新。FTDI 积极把握这一发展趋势,于 2022 年 6 月推出了 车规级的 USB 桥接芯片 FT4232HA。FT4232HA 是一款 USB 2.0 高速(480Mb/s)转四 通道 UART 或双通道 MPSSE 的芯片,符合 ACE-Q100 温度等级 2 的汽车标准。目前该 产品已通过车规认证,并已送样下游客户认证,预计通过认证后有望迅速放量。公司汽车 /智能驾驶客户包括海外 ADAS 方案商、北美头部新势力车企等。我们估算公司 FT4232HA 产品单车使用价值量在 10 美元左右。我们认为,公司未来将以原有产品线为基础,继续 推出更多支持不同接口协议的车规级桥接芯片,汽车业务营收有望持续高速成长。

  核心观点:公司围绕射频信号传输、检测以及电磁兼容领域广泛布局微型电连接器及 互连系统相关产品。近年来,一方面公司以射频同轴连接器为基,横向拓展 BTB 连接器、 软板、天线等产品,充分利用协同效应,提供高性能的一体化连接产品及互连解决方案; 另一方面,除手机领域外,公司加大力度拓展可穿戴设备等非消费电子领域,寻求增量空 间。分产品来看,(1)BTB 连接器:公司是国内唯一量产射频 BTB 连接器企业,与北美 芯片厂商达成深度合作,且普通 BTB 已供头部安卓客户,未来看点在于 5G 毫米波渗透与 非手机消费电子领域拓展;(2)软板:依托子公司恒赫鼎富切入,目前已布局软板、软硬 结合板和 LCP 产品,未来看点在于与 LCP 天线产品协同以及可穿戴、汽车等非手机领域 客户导入;(3)射频连接器:公司布局多年,国内领先,产品核心参数比肩国际头部厂商, 目前已完成安卓头部厂商导入,未来有望跟随下游大客户稳定发展;(4)电磁兼容件:公 司传统业务与连接器主业协同,构成整体解决方案,预计后续营收及盈利水平保持稳定或 小幅增长。

  BTB 连接器:前瞻布局,射频 BTB 国内一枝独秀,关注 5G 毫米波进展

  行业趋势:移动终端功能复杂化+轻薄化驱动单机 BTB 连接器量价齐升,非手机消费 电子领域增长潜力可观。BTB 连接器主要用于 PCB/FPCB 连接,是目前所有连接器产品 类型中信号传输能力最强、应用最为广泛的连接器产品,具有降噪、高频传输稳定、轻薄 及无需焊接等优点。根据具体应用分为普通板对板(连接非射频模块,如摄像头模组、无 线充电模块等)和射频板对板。

  市场空间:应用场景广泛,智能终端设备功能复杂化及 5G 毫米波驱动市场增长,全 球 BTB 连接器市场规模约 40-50 亿美元,我们估算目前国产化率仅个位数,国产替代空 间巨大。BTB 连接器应用于高速高频及多通道的场景,除手机以外,广泛应用于可穿戴设 备等其他 5G 消费电子产品。据 QY Research 预测,2022 年全球板对板连接器市场规模 约 41.29 亿美元,预计 2028 年有望达 51.05 亿美元,2022-2028 年 CAGR 为 3.6%。我 们估算目前国产化率仅个位数,未来国产替代空间巨大。

  竞争格局:欧美日系厂商主导,国内厂商稀少,电连技术为本土射频 BTB 连接器主 要供应商。BTB 连接器对高频稳定传输、电磁兼容等精密制造能力有较高要求,随 BTB 连接器朝多 Pin 数、窄 Pitch 和微型化发展,行业进入壁垒持续提升。1)全球来看:JAE、 莫仕、泰科、广濑、松下、安费诺等起步较早的日美系企业在板对板连接器市场长期占据 绝对优势,TOP2 厂商 TE Connectivity 和 Amphenol 合计拥有约 30%的市场份额(QY research 数据)。2)国内来看:近年来国产厂商凭借快速响应的服务能力和技术积累逐步 突破,乾德电子、亚奇科技、信维通信、长盈精密等公司均具备普通连接器的生产能力; 而电连技术为目前国内唯一同时实现射频 BTB 连接器和普通连接器批量交付的公司,未来 有望受益国产替代趋势及与芯片厂商的合作进一步提升市场份额。

  公司布局:公司前瞻布局 BTB 连接器,积极提升自动化水平,研发应用于汽车、智 能手机的多类型产品。公司 BTB 连接器主要包含普通 BTB、射频 BTB、电池 BTB 三类产 品,其中以射频 BTB 为主。2021 年,在与控股子公司恒赫鼎富协作下,公司以射频 BTB 为核心的 LCP 连接线套件产品实现了小批量出货。截至 2021 年,公司已设计出一种板对 板连接器用高速自动插针检测包装一体机的工艺方案,预计项目完成后可将 BTB 连接器生 产效率提升 50%以上;5G 手机快速充电用板对板电池连接器已进入中试阶段,该连接器 可满足 15A 电流充电,为后续更高通电电流强度产品的开发储备技术;公司汽车用板对板 连接器已进入小试阶段,该产品将 RF 和 BTB 合为一体,运用在汽车发动机装置中,起到 信号直测的作用。

  展望未来:射频 BTB 累计出货量已超 30KK,普通 BTB 已供头部安卓客户,未来看 5G 毫米波渗透,笔电、路由器、安卓端手机等领域拓展。1)射频 BTB 连接器:公司最 早与华为合作开发射频 BTB 产品,累计出货量超过 30KK;随后与北美芯片大厂达成深度 合作,在模组产品上已取得较好突破,未来有望拓展更多非手机类的消费电子应用及客户 群;此外,目前国内毫米波手机尚未落地,公司凭借与国内安卓手机厂商多年良好合作及 与头部芯片厂商的绑定关系,预计未来几年将会受益于 5G 毫米波加速渗透。2)普通 BTB 连接器:公司产品已供头部安卓客户,不断积累设计开发及工艺经验,提高产品的质量及 生产效率,未来有望提高在客户端份额。

  手机端:5G 时代智能手机天线数量提升,LCP 天线G 毫米波手机天线G 时代,Massive MIMO 技术应用带来智能手机单机天线数量显著增加。MIMO 多输入多输出技术是指在发射端(基站端)通过多个发射天线传送信号,在接收端(手机 天线)使用多个接收天线接收信号的无线G 时代下传统 天线R,即天线内集成两个独立的收发单元以实现数据传输,4G 时代下 MIMO 技术渐渐普及,4T4R(FDD)/8T8R(TDD)成为标配,而随着 5G 时代到来,Massive MIMO 将大规模得到应用,64T64R 将实现基站端收发单元翻倍式增加,为更加高速的传 输速率提供基础。2)接收端(手机):4G 时代手机采用 TRX(接收通路+发射通路)+DRX (分集接收)的 1T2R 模式,5G 频段则实行 1T4R(NSA)/2T4R(SA)。由于 5G 相较 于 4G 频段接收通路数量翻倍,使得对应射频前端器件用量翻倍及天线G 时代对数据传输有高频高速的需求,LCP 天线G 毫米波手机天线G 时代的柔性天线制造材料采用 PI 膜,但由于 PI 在 2.4GHz 以上频率损耗 偏大,不适用于更高频率;MPI(改性 PI)在 10-15GHz 的超高频甚至极高频的信号处理 上的表现可以满足 5G 时代的信号处理需求,且价格约为 LCP-FPC 天线%,但其在 毫米波频段损耗与 LCP 有明显差距;LCP 材料介质损耗与导体损耗更小,同时具备灵活 性、密封性,在 15GHz 以上频率性能表现优越。我们认为,受 LCP 材料短缺、技术难度 大、成本高等原因影响,Sub6GHz 阶段 MPI 和 LCP 将会共存,其中中低频采用 MPI, 高频采用 LCP;在毫米波阶段,LCP 天线有望凭借低介电常数、低介质损耗等优势成为 主流。目前中国以及欧洲多国在 5G 通信上主要发展 Sub-6G 频段,仅美国、意大利、日 本、韩国、泰国、意大利、南非、乌拉圭等少数国家实现 5G 毫米波商用。我们认为,超 大带宽和超高速数据传输是大势所趋,未来 5G 毫米波有望在更多国家实现大规模商用。 据 Digitimes 数据,2021 年全球支持 5G 毫米波的机型出货 7080 万部,占 5G 智能手机 的出货比重为 10.8%,Digitimes 预计 2025 年毫米波智能手机有望出货达 1.52 亿只,占 智能手机出货比重提升至 13.4%,4 年出货量 CAGR 达 21.8%。从应用端看,苹果从 17年开始尝试在 iPhone8 局部使用基于 LCP 软板的天线模组。为提高天线高频高速性能且 节省设备空间占用, iPhoneX 中使用 2 根 LCP 天线,随后推出的 iPhoneXS/XSMax/XR 则增加至 6 根 LCP 天线。从价值量上看,据立鼎产业研究院,iPhoneX 中使用的 LCP 天 线 美金左右,传统的 FPC 天线 美金左右,LDS 天线(基板 为塑胶、玻璃等)大约 0.3-0.4 美金。

  未来展望:拓展更多可穿戴及汽车客户,安卓手机厂商使用 5G 毫米波方案后,公司 有望成为国内主供。LCP 材料的软板连接线与天线加工工艺有较好的协同效应,公司将继 续拓展软硬结合板的应用领域及技术储备。(1)非手机领域:有望进一步导入更多可穿戴 及新能源汽车客户,实现错位竞争。(2)手机领域:目前国内安卓手机厂商尚未批量应用 5G 毫米波方案,苹果 LCP 天线主要由松下供货。公司作为合格供应商,待到安卓端 5G 毫米波方案大量落地应用后,有望成为国内主要供应商,获得新的增长动能。

  射频连接器是高频电连接器的一种,主要用于微波传输电路的连接;5G 手机持续渗 透,带动单机射频连接器需求增加。射频连接器可分为射频同轴连接器、射频三同轴连接 器、双芯对称射频连接器三类,公司的射频连接产品主要为射频同轴连接器及同轴线 年来快速渗透,据 Counterpoint Research(引自电子产业信息 网),2022 年 1 月,全球 5G 智能手机销量占比 51%,单月出货占比首次过半。据 Qorvo 半导体援引 Yole 的数据,预计随 5G 基站覆盖量进一步增加,叠加各家厂商 5G 手机价格 进一步下沉,2023 年全球 5G 手机出货量占比有望超 50%,2024 年有望突破 8 亿台,海 外市场有望为 5G 手机贡献主要增量。受通信技术升级影响,5G 终端搭载的射频元器件大 幅增长。据集微咨询,平均来看,4G 手机多搭载 5-8 个 PA+20-40 个滤波器+10 个开关+4-6 个 LNA,而 5G 则进一步提升至 7-12 个 PA+70 个滤波器+30 个开关+10-18 个 LNA。随 5G 终端持续渗透及搭载的射频元器件大幅增长,射频连接器需求有望随之增长。

  竞争壁垒:射频连接器生产存在认证、技术、资金等多重壁垒。(1)认证壁垒:射频 连接器具有多品种、小批量的特点,作为设备或模块的接口,射频连接器通常需要在整机 设计中跟随其它器件的设计需求进行调整,多为定制化要求。定制化生产模式保证了供应 商与客户相对稳定的合作关系,客户一般不会轻易更换供应商,新进入者要获得客户的信 任与认证需要很长的时间。(2)资金壁垒:由于高端连接器生产需要引进部分的先进机械 加工设备、检测设备和仪器,需要一次性投入大量的资金,因此只有达到一定的规模才能 有效降低成本。(3)技术壁垒:射频连接器属于涉及多门学科的技术密集型行业,在设计、 工艺、检测检验及表面处理等专业方面的要求较高,同时由于其电气性能主要由机械结构 和加工精度来实现,涉及到机械设计、电磁场设计方面的跨专业知识,只有具备丰富技术 经验积累的企业才能生产出符合技术标准的产品。

  公司业务概览:主打产品,绑定大客户,盈利能力较好。整体来看,公司自成立以来 一直专注于微型电连接器相关产品的技术研究、设计、制造和销售,射频连接器及线缆连 接器类产品在手机终端市场份额较为稳定,近年跟随下游大客户出货稳定发展,盈利能力 较好。2018-2021 年,公司射频连接器及线缆连接器业务毛利率分别为 46.03%/36.50% /35.99%/38.24%。长期以来,射频连接器及线缆连接器板块一直是公司主要收入来源,但 随公司产品多元化持续推进,营收占比有下降趋势。2018-2021 年板块营收占比分别为 46.49%/35.48%/37.21%/32.90%。2021 年公司射频连接器及线%。

  聚焦公司之技术水平:产品持续迭代升级,主要产品核心技术指标与海外龙头持平。 (1)微型射频连接测试器: 2006 年公司推出第一代产品,嵌合高度为 1.75mm,目前已 经迭代到第六代,嵌合高度 0.7mm。(2)微型射频同轴连接器及其他:2008 年公司推出 第一代射频同轴连接器产品,嵌合高度达 2.50mm;2015 年推出第六代产品,嵌合高度达 0.8mm。2013-2015 年,公司相继推出了通用同轴连接器、智能终端天线等产品,进一步 丰富产品线 年,公司已开发出第七代 USSRF 连接器产品并实现量产。迭代至今, 公司射频连接器产品在嵌合高度和最大电压驻波比等关键技术指标上已与村田、广濑电子、 第一精工等国际领先供应商持平。(3)射频微同轴线缆组件:公司的高速线缆系列产品种 类齐全,可根据客户需求进行产品定制开发。产品性价比高,同一界面兼容多种协会标准, 且自动化生产程度高,产能充足,交付稳定。

  电磁兼容件在移动终端中起到电气连接、支撑固定或电磁屏蔽作用。手机端五金弹片 及屏蔽件市场规模约 35 亿元,非手机端应用市场可期。电磁兼容件具有定制化属性,产 品型号众多,单品价值量较低,但单机使用量高。电连技术专注于适用于消费电子终端设 备的五金弹片及屏蔽件。随着通信技术发展及电子设备性能升级,内部搭载的组件和模组 数量增加,信号传播频率提升,干扰加剧,因此电磁屏蔽需求提升。根据我们调研,手机 中弹片连接器单价约 0.01-0.02 元,单机用量约 30 个;电磁屏蔽件产品单价不足 0.1 元, 单机用量约 20-30 个。以全球每年销售 13 亿部手机、单机弹片及屏蔽件的价值量约 2.7 元估算,手机端五金弹片及屏蔽件市场空间约 35 亿元。此外,虽然手机市场增长趋缓, 但智能耳机、VRAR 等可穿戴设备仍处快速发展阶段,此类设备对于体积要求更加严格, 具备电磁屏蔽及电气连接的需求,预计将为电磁兼容件带来新的增长空间。

  聚焦公司:电磁屏蔽及兼容件是公司传统业务,与连接器主业协同,构成整体解决方 案。公司自 2006 年成立时即从事这项业务,生产多种形状及尺寸的五金弹片和五金屏蔽 件,广泛应用于智能手机、笔记本电脑、平板、智能家居等消费电子领域。近年来,公司 增加 BTB 和 FPC 等品类,围绕主业进一步完善产品布局,电磁兼容件同样为公司一站式 互联解决方案的一部分。

  ——客户资源丰富,有大规模交付经验,年出货量超过百亿件。公司入行较早,具备 一定先发优势,制动机效率高,且能够供应整套射频连接器、天线、BTB、PCB 和电磁兼 容件。公司与小米、华为、荣耀、OPPO、三星等手机企业已建立多年合作关系,并进入 闻泰、华勤、龙旗等 ODM 供应链,能够获得稳定的较大规模订单。公司是安卓端电磁兼 容件产品的主要供应商之一,出货量全球领先,2019-2021 年分别达 122/150/171 亿件。 由于出货规模较大,在提高设备及人员利用效率的同时,公司也有能力承接更多定制化的 小规模订单,维护与客户的合作关系。

  ——掌握核心工艺,具备精密生产能力,产品可靠性高。电磁兼容件产品体积小,单 机使用量较大,在终端设备组装及维修过程中需经过数次插拔,对产品质量及加工精度要 求较高,对模具开发、冲压和后处理均存在一定要求。公司制造链完备,具备超精密五金 模具设计加工制造能力,拥有小于 2μm 级别的精密加工能力,重要零件精度均在μm 级 别。2014 年以来,公司逐步提高自动化水平并改善工艺,优化自身盈利水平。

  未来展望:目前公司正提高生产效率并积极调整市场策略,拓展非手机端市场,预计 后续营收及盈利水平保持稳定或小幅增长。由于市场竞争激烈,公司产品销量持续增加, 但平均单价下降。2015-2017 年,毛利率相对较高的弹片占比提高,且公司围绕部分核心 客户开拓市场,单个客户的订单规模显著提升,规模效应得到体现,业务整体毛利率有所 提升。2021 年公司调整相关市场策略,选择性接受价格较为有利、客户重要性高的订单。 我们预计后续公司将聚焦细分较好的市场机会,拓展消费电子非手机类产品的市场机会, 通过提升产品技术含量和改善客户结构来提高盈利水平,预计后续公司电磁屏蔽及兼容件 业务营收维持稳定或跟随行业小幅增长。

  汽车连接器业务:(1)市场方面,随汽车智能化趋势加速,中国汽车高频高速连接器 市场规模